□德岛胜幸 松冈弘治/文 马强/译

对房地产的投资

日本寿险公司开展的房地产投资，始于20世纪80年代末的日本泡沫经济扩张期的保险机构将营业网点的剩余办公空间外租给企业办公和商铺经营。日本寿险公司曾通过收购土地、开发租赁建筑等投资方式，使其房地产投资业务一度比肩于房地产公司。其后，随着日本泡沫经济的崩溃，虽然出现了将房地产进行流动性运营的机构，但因为房地产可以同通货膨胀联动并具有公共性投资对象的属性，目前仍还有许多通过建设租赁大楼和设立认购房地产投资基金等形式致力于不动产投资的大公司。由于历史原因，东京、大阪以及地方大城市的办公街区，仍然有许多由寿险公司拥有的楼宇，当然也有一部分曾经属于寿险公司的建筑被逐步出售给REIT（房地产投资信托机构）。

在以往的寿险公司资产持有规定中，房地产的持有比例被限定于总资产20%以内（《日本保险业法实施条例》第48条），该条例曾是规范寿险公司资本运作的支柱政策之一。特别是在1986年以前，与寿险公司持有房地产比例占总资产的20%以内相对应的是，持有外国有价证券的比例被限定在总资产10%以内，结合日本寿险公司股权综合持有比例被限定在总资产30%以内的标准而言，日本寿险公司的房地产投资，不应被定位为另类投资。

另外，关于日本寿险公司的海外房地产投资，自20世纪80年代末开始被积极推进，期间曾被积极收购的美国和英国等办公及商业楼宇，随着其后的大环境变化被逐步放弃。

针对对冲基金及高收益债券等的投资

日本寿险公司针对对冲基金和高收益债券的投资采取了与一般性社保养老金资金运用中的另类投资相同的投资方式，这也是日本各寿险公司正在积极拓展的另类投资领域。该类投资从资产类别上通常被归类为对外国有价证券投资的类别，虽然可以认为其是外国债券以外的海外股票，但无法将其与上市股票区分开，也无法掌握其数量。

伴随着20世纪80年代后期的海外投资浪潮，日本大型寿险公司等逐步通过基金推进海外投资。作为从东京总部角度无法直接判断的专业性投资，有的公司以对基金出资方式委托给当地资产管理公司进行资金运营。另外，还有的公司通过委托给自己出资设立的当地合资资产管理公司进行资金运用，这种形式也被积极开展起来。

通过这些长期拓展的各种另类投资，日本的寿险公司自然而然地在国内股票和外国债券等主要资产划分中使用了包括另类投资的概念和方法。这种方式下另类投资被划入资产特征最近的资产类别。然而，由于贷款和房地产等传统业务余额很大，因此被确立为具有独立性的资产类别。

由于历史上的种种事例，对于拥有长期投资且投资经验丰富的日本寿险公司来说，一般社保养老金资金运用中被归类于另类投资的投资方式并不是替代投资意义上的另类投资。在20世纪80年代到21世纪，日本寿险公司开始积极拓展的另类投资是另类投资中极少一部分的对冲基金和基础设施基金投资。

（下，上见4月20日6版）

（德岛胜幸系日本生命基础研究所金融研究部董事、研究理事， 松冈弘治系日本生命基础研究所保险研究部主任研究员，马强系北京工商大学中国保险研究院研究员）