□王剑 陈俊良

瑞士信贷创立于1856年，迄今已经有160多年历史，是一家“百年老店”。根据公司披露的2022年度报告，瑞士信贷2022年末的表内资产总额达5314亿瑞士法郎（约4万亿元人民币），管理客户资产1.29万亿瑞士法郎（约10万亿元人民币），公司业务涉及财富管理、投资银行、商业银行、资产管理等，是一家全球性综合金融集团，也是全球系统重要性银行之一，在国际金融市场拥有广泛影响力。

然而就是这样一家大型金融集团，却在短短几天之内爆发风险，不得不被接管。实际上瑞士信贷的问题并非今年才出现，其CDS价格在去年就曾大幅上升，这意味着市场对瑞士信贷的风险担忧强烈。

风险暗藏已久

今年以来，随着美国硅谷银行破产事件持续发酵，投资者对瑞士信贷的风险担忧也愈演愈烈。瑞士信贷在3月14日发布的2022年度报告中称，其在过去两年的年度报告内部控制中发现重大缺陷，审计机构则对其2022年度报告的内部控制有效性给出了否定意见，进一步加剧了投资者的担忧。3月15日，瑞士金融市场监管局（FINMA）和瑞士国家银行（SNB）发布公告称，“瑞士信贷满足系统重要性银行的资本和流动性要求。如有必要，SNB将向瑞士信贷提供流动性支持”。然而，仅仅在声明后4天，FINMA就在3月19日进一步发布公告称，“在FINMA、瑞士联邦政府和SNB的紧密协调下，瑞银将全面接管瑞士信贷”。自硅谷银行问题爆发，对全球金融市场产生影响之后，瑞士信贷风险也快速爆发，两周之内股价便跌去70%。

瑞士信贷看似是在短时间内快速爆发风险，但实际上公司的问题由来已久。

由于内控失效，瑞士信贷近几年麻烦缠身，丑闻不断，比较大的负面新闻包括：（1）2009年瑞士信贷一名员工伪造交易为客户带来巨额损失，而该员工还一度被评为公司的“明星雇员”。公司为此诉讼不断，并在2022年计提11亿瑞士法郎的损失准备；（2）2021年对冲基金Archegos爆仓，瑞士信贷衍生品业务踩雷，巨亏48亿瑞士法郎；（3）瑞士信贷此前通过4只供应链融资基金为一家金融机构Greensill提供融资，该公司于2021年破产。瑞士信贷在管理基金的过程中存在问题，由此可能招致巨额投资者和解赔付，瑞士信贷称“目前尚无法估计损失的全部程度，但最终成本可能会对我们的业绩产生重大影响”；（4）2022年黑客曝光瑞士信贷超过1.8万个账户信息，其中涉及的瑞士信贷客户包括腐败官员、欺诈犯、毒贩等。当年瑞士法院判决瑞士信贷的一名客户经理为毒贩洗钱的罪名成立，证实瑞士信贷服务毒贩的丑闻；（5）瑞士信贷2022年度报告的内部控制有效性遭审计机构出具否定意见。

瑞士信贷减记合法但不符市场习惯

瑞士信贷问题最终的解决方案是由瑞银以30亿瑞士法郎的价格收购。为推动交易达成，SNB向瑞银提供流动性援助，并由瑞士联邦政府提供违约担保，以便为收购提供充足的流动性。FINMA在3月19日发布公告称，“政府的特别支持将导致瑞士信贷所有AT1债券的本金全额减记，总额约160亿瑞士法郎。”这一举动在全球市场引发轩然大波，主要原因并非债券减记本身，而是AT1债券的持有人作为债权人损失了全部资金，但瑞士信贷的股东却得到了30亿瑞士法郎的资金，这跟市场主流认知不符。在投资者心中，损失应当先由股东承担，股东资金全部损失后，再由债权人承担进一步的损失，而不是相反。

虽然与市场的一贯印象不符，但此次瑞士信贷全额减记AT1债券却是合法的。

瑞士信贷所发行的AT1债券，属于其他一级资本工具的一种，是具有减记条款的特殊债券。这种债券的特点是在某些事前约定的事件（称作“触发事件”）发生时，瑞士信贷可以不偿还债务而不构成违约。瑞士信贷发行的AT1债券，其减记的触发事件主要包括两种类型：（1）持续经营触发事件。即如果公司的核心一级资本充足率降低至某一约定水平，可以减记。不同资本工具的触发事件不同，有些是5.125%，有些是7%。（2）无法生存触发事件。在公司出现无法生存的情况时，也可以进行减记。所谓的无法生存，包括两种情形，一是FINMA认为有必要进行减记，二是如果公司需要公共部门注资来阻止其资不抵债、破产或无法支付巨额债务或其他类似情况。此次瑞士信贷全额减记，就是按照无法生存触发事件来减记的，符合债券条款的约定。

为何股东尚能收回30亿瑞士法郎资金，但债权人反而要损失全部资金呢？要理解这一点，需要理解“损失吸收顺序”和“破产清偿顺序”。（1）何谓“损失吸收顺序”？在银行破产之前，如果银行出现重大风险，那么其资本工具会先被减记。如果减记之后银行还是无法生存，此时普通股股东才会遭到更进一步的损失。瑞士信贷面临的就是这种情况，其AT1债券的全额减记是按照损失吸收顺序来的。（2）何谓“破产清偿顺序”？债券的偿付顺序位于股东权益之前，这是指银行进行破产清算的情况下。此次瑞士信贷并未破产清算，而是被瑞银收购了，因此并不会按这一顺序进行债务清偿。不过，瑞士信贷的这一做法仍然引发市场关注，因为其做法不太符合市场习惯。瑞士信贷AT1债券全额减记次日，欧洲央行联合另外两家监管机构发表声明称，“普通股权工具是吸收损失的第一步，只有在它们充分使用后，才会要求减记AT1工具。这种方法在过去的案例中一直被应用，并将在未来的危机干预中继续指导监管部门的行动”，以此提振市场对其他一级资本工具的信心。

（作者系国际财经学者）