□谢红芹

2024年上半年，我国商业银行二永债（二级资本债、永续债）发行明显提速，今年下半年，在监管约束和补充资本诉求下，商业银行二永债总供给规模或将持续提升，发行利率在当前低利率环境下仍将维持较低水平。

对于经济、财政实力相对较弱的地区，投资者可适度关注资产规模较大、股东背景强、具有一定超额溢价的银行二永债投资机会；对于经济、财政实力较强的地区，除了对前述类型银行二永债进行挖掘外，还可以从经营指标如盈利能力、息差、监管指标等方面关注“小而美”的城农商行二永债。

发行机构和规模显著增加

二永债为商业银行二级资本债和永续债的合并简称，属于商业银行的次级债券，发行后能够快速提高银行的资本充足率。面临净息差持续收窄，叠加已发行二永债集中赎回到期。2024年以来，商业银行二永债发行积极性明显增加，发行机构及发行规模均较去年同期显著增加。2024年上半年，银行间市场共有43家银行发行二永债，实际发行规模合计为7855.50亿元；其中，二季度二永债发行规模和只数均创2020年以来季度最高。

从债券类型看，2024年上半年，43家商业银行共发行二永债55只，主要以二级资本债为主，占上半年二永债总发行规模的60.54%，二永续债自3月份开始发行规模有所放量。

从发行主体看，2024年上半年国有大型商业银行依然为二永债最主要的发行方。4月以来，股份制商业银行二永债发行规模有所上升，城商行和农商行亦参与进来。

从发行主体评级看，二永债的发行方主体评级多为AAA，单月发行规模占比均在96%以上；这与二永债的发行方以国有大行和股份制银行为主，其具有较高的信用评级有关。

从募集资金用途看，受银行发行资本债券具有严格的资金用途限制影响，二级资本债券募集资金用于充实发行人的二级资本，提高资本充足率；永续债用于补充发行人其他一级资本。

从债券期限看，2024年上半年二永债以5+5期的二级资本债占比最高，占比为40.04%；其次是5+N的永续债，占比为39.46%。此外10+5期的二级资本债占比为20.50%。

到期收益率和利差整体下行

2024年以来，二永债收益率整体呈下行趋势。具体来看，年初伊始，银行二永债到期收益率随债市行情快速演绎持续下行。3月中下旬和4月下旬，银行二永债到期收益率随债市阶段性调整而有所上扬，银行二永债“利率波动放大器”特征再次凸显。5月上旬债市情绪修复行情下，银行二永债收益率再次走低。截至2024年7月16日，各等级各期限二永债收益率多处于2.50%以下，收益率超过2.50%的存量债以5-7年期的低等级债券为主。

等级利差方面，2024年以来，银行二永债等级利差在某些交易时间部分等级利差甚至消失。值得关注的是，自2024年5月中旬以来，银行永续债的(AA+)-(AAA-)等级利差持续维持在1个BP。

期限利差方面，2024以来，银行二永债期限利差下探，中长端和低级别的期限利差不断趋同，尤其是7Y-5Y的各级别债券的期限利差基本无异。

从二永债收益率、等级期限利差近3年(2021/7/16-2024/7/16)历史分位看，银行二永债收益率多处于近3年来的较低水平；部分中长端和低级别的利差仍在探底，各期限利差和等级利差的分位数也处于历史低位。

供给量增加趋势延续

2023年下半年以来，商业银行资本充足率整体回升，但各类商业银行之间存在一定分化。具体而言，大型商业银行和农村商业银行资本充足率回升明显，股份制银行有所改善，但城市商业银行存在一定下降，面临较大的资本补充压力。

结合二永债的存量及年内到期情况看，2024下半年，我国二永债到期规模较大，且三季度较为集中。其中，9月到期规模最高，达2172亿元；其次为8月，到期规模为1816亿元；7月和11月到期规模均超过1000亿元，且以国有大行和股份制银行的永续债居多。考虑到债券存在滚动发行、借新还旧等情况，存量债券的发行人存在到期再发行压力。

此外，以国有大型商业银行为主的商业银行2023年以来获得了新的二永债发行额度。但截至2024年6月末，新批复的二永债额度发行进度尚未过半，仍约有1.4万亿元的二永债批复额度待发行。

考虑到商业银行面临的资本补充压力、存量二永债到期规模及二永债发行批文获取情况，下半年银行二永债整体供给量会有增加，发行主体仍以国有大行为主，城市商业银行和农村商业银行发行频次将有所增多。但受单券发行规模较小影响，占比预计仍然较低。此外，在目前的利率下行背景下，预期二永债发行利率仍持续走低，但不排除长端利率短期波动风险。

采取“拉久期+信用下沉”策略

投资方面，笔者建议投资者以“拉久期+信用下沉”策略为主，对于经济、财政实力较弱的地区，可适度关注资产规模较大、股东背景强、具有一定超额溢价的银行二永债投资机会；对于经济、财政实力较强的地区，除了对前述类型银行二永债进行挖掘外，还可以从经营指标如盈利能力、息差、监管指标等方面关注“小而美”的城农商行二永债参与价值。

(作者单位：中诚信托投资研究部)