国际经验已经证明，缺乏自主性和独立性的金融治理模式将难以真正服务于国家和民众利益，反而会遭遇巨大的挫折和失败。因此，坚定走中国特色金融发展道路具有必然性。

□邓宇

随着金融发展与金融结构理论不断丰富和进化，金融在优化资源配置、分散风险以及促进经济增长、财富分配等方面发挥了积极作用，而在日趋复杂的工业经济、数字经济以及国际金融领域，金融知识、金融工具、金融产品等创新更加多元且丰富。但是，由于金融市场过度创新和金融产品复杂设计，加上金融监管放松，欧美发达国家严重依赖财政赤字货币化和宽松货币政策，不仅扩大了巨额债务赤字，增加了天量货币供应，而且陷入过度金融化“陷阱”，导致经济金融危机频发。以巴西、墨西哥为代表的拉美新兴市场国家在工业发展不充分不发达的情况下，贸然采取金融自由化政策，相继出现金融投机和资产泡沫，致使经济增长停滞甚至衰退。依此可见，金融与实体经济相互依存，如果没有实体经济的支撑，金融将很难真正发挥应有的作用，将侵蚀实体经济的发展根基。

金融发展模式和发展道路不能脱离国情

2008年全球金融危机后，欧美发达国家大规模启动宽松货币政策以应对危机，试图以临时性措施解决经济金融发展的中长期问题。2008年底至2014年10月，美联储先后出台三轮量化宽松政策，总共购买资产约3.9万亿美元，相应美联储持有的资产规模占国内生产总值的比重从2007年底的约6.1%大幅升至2014年底的25.3%，资产负债表大幅扩张。疫情防控期间，2020年美联储、欧洲央行和日本央行的资产负债表扩张幅度均在30%以上，规模合计扩张了8万亿美元。同时，美国、日本、欧元区国家等均大力推进实施财政赤字货币化，将财政政策与货币政策深度捆绑。以货币供应维系债务扩张。根据国际金融协会（IIF）数据，2020年发达经济体债务从2019年的183万亿美元快速增长至近205万亿美元，而欧洲国家的债务比在2020年迅速攀升。财政赤字货币化的演变最终将导致政府、企业和居民的资产负债表衰退，这种现象如果无法扭转，未来欧美经济的增长前景堪忧，财政赤字货币化将很难持续。历史经验一再证明，欧美发达国家的金融发展模式具有严重的负面效应。

20世纪80年代，新自由主义思潮在欧美发达国家流行，“染指”拉美等新兴市场国家，以巴西、墨西哥、智利等为代表的拉美新兴市场国家政府摒弃了工业经济路线，转向经济金融自由化，不仅放弃过去积累的工业经济基础和制造业优势，而且金融开放过急、过快，高度依赖金融资本，加之宏观政策操作失误，导致这些新兴市场国家很快陷入金融危机，产生了严重的负面效应。以墨西哥为例，该国经济在20世纪80年代一度达到中等收入国家水平，但在20世纪90年代逐渐走向经济金融自由的发展道路，推动开放金融市场、放松汇率管制和银行私有化，由于缺乏基础性金融制度和监管配套政策，不仅引发了国际资本大量投机，而且在外汇储备尚不充足和国际收支状况频频遭遇外部金融冲击下，很快陷入严重的通货膨胀、汇率贬值和金融市场动荡的紧张局面，最终演变成墨西哥金融危机。拉美国家的经验表明，金融发展模式和发展道路的选择不能脱离国情实际，更不能丧失自主性。

危机的历史和现实背景

总结回顾欧美国家和新兴市场国家的经济金融危机案例，可见过度金融化发展危害极大，其形成有着深刻的历史和现实背景，从三个层面来分析：

一是经济金融自由化思潮大肆流行，促使金融过度创新。20世纪60年代，欧美国家出现了比较严重的经济滞涨，经济发展陷入停滞，通货膨胀攀升，迫使欧美国家转向新自由主义，实施私有化、放松市场管制、“金融去监管化”等自由化改革，将金融资本推向了前所未有的高度。同时，欧美国家将新自由主义思想辐射到当时的东欧和南美洲国家，如俄罗斯、匈牙利、墨西哥、智利等，这些国家同样实施经济金融自由化，放弃了金融独立性，使得国际资本自由流动，“贝克计划”“休克疗法”等横行，迫使新兴市场国家开放金融市场，酿成了不同程度的经济金融危机。这些新兴市场国家在金融开放问题上缺乏周全的制度设计，严重依赖国际资本，加之国家金融治理乱象丛生，导致金融危机的发生。

二是过度依赖债务驱动与高杠杆，政策短视较为普遍。欧美发达国家在经济金融自由化发展的背后，一方面是自身的经济产业结构因为创新活力不足而导致全要素生产率提升有限，实体经济发展动能减弱，在全球化和资本驱动下，更多的资金进入金融市场和虚拟经济；另一方面是人口老龄化与高福利制度并存，在经济效率提升有限、劳动力短缺的双重困境下，只能通过财政赤字化和高债务维持国内经济福利制度，稳定国内政治局势。一味依赖债务驱动促进经济增长修复的模式很难持续。目前，部分新兴市场国家存在大量潜在的债务违约风险，不得不寻求国际金融组织提供债务融资支持。

三是跨国公司垄断全球市场，金融资本占据主流。欧美发达国家通过投资、援助和外部贷款等形式为新兴市场国家的经济金融发展提供了大量资金，但付出的成本代价也非常高昂。根据美联储公布的数据，截至2018年底，美国杠杆贷款余额约为1.15万亿美元（约占GDP的5.5%），杠杆贷款及其资产证券化产品（CLO）持有量大约是6169亿美元（约占GDP的3%）。欧美跨国企业通过对外直接投资输出美元，依靠美元巨额铸币税，并在资本扩张步伐中攫取丰厚利润。美国国家经济分析局数据显示，美国跨国公司对外直接投资收益由248亿美元增至4520亿美元，增幅达18倍。由于部分新兴市场国家缺乏足够的外汇储备，国际收支长期不平衡，一旦出现美元流动性收紧等政策，极易出现债务违约风险。

引导金融服务实体经济

2008年全球金融危机发生后，特别是2013年以来，中国高度重视金融服务实体经济，从政策、制度和监管等各层面引导金融服务实体经济，防范过度金融化问题。一是政策加强引导金融服务实体。2017年第五次全国金融工作会议确立了“服务实体经济、防控金融风险和深化金融改革”三大任务，金融管理部门围绕三大任务开展了一系列工作。2020年《中华人民共和国中国人民银行法（修订草案征求意见稿）》将“促进金融服务实体经济”明确写入立法目的，引导金融体系回归服务实体经济的本源。二是筑牢防范金融风险的监管屏障。2017年设立国务院金融稳定发展委员会，2018年组建中国银行保险监督管理委员会，加强统筹金融监管，2020年《中华人民共和国中国人民银行法（修订草案征求意见稿）》明确了中国人民银行制定和执行宏观审慎政策的职责定位，要求提升货币政策和信贷政策监管的有效性。中国银保监会相继出台《系统重要性银行附加监管规定（试行）》《银行保险机构大股东行为监管办法（试行）》《银行保险机构公司治理准则》等规章及规范性文件，加快建立金融治理长效机制。三是坚持稳慎扩大金融开放。一方面有序推进扩大金融开放进程，依托上海浦东引领区、临港新片区、粤港澳大湾区、海南自贸港等加大金融开放政策试点，加快推动金融高水平开放；另一方面持续优化国际营商环境，为外资金融机构在中国开展业务、开发市场提供便利化通道，吸引更多外资金融机构进入中国市场。

理论与实证研究表明，金融与实体经济的发展应是一种良性循环的关系，金融是实体经济发展的血脉，而实体经济是金融发展的根基和立足点。无论是欧美发达国家，还是拉美等新兴市场国家，过度金融化造成的危害都显而易见。坚定走中国特色金融发展道路，一是持续推进国家金融治理现代化建设，着眼于系统性解决金融治理难题，统筹推进金融监管改革创新，既要注重国内金融监管和治理，也要积极参与国际金融治理，提出“中国方案”；二是加强国家金融能力建设，财政、货币政策坚持“以我为主”，强化金融服务实体经济质效，持续推动金融供给侧结构性改革，聚焦普惠中小微、绿色低碳、制造业、科技创新、乡村振兴等重点领域和薄弱环节，加大金融支持力度，推动多层次资本市场建设，促进直接融资和间接融资有机融合，为全面建设社会主义现代化强国贡献积极的金融力量。

（作者系上海金融与发展实验室特聘研究员，本文仅代表个人观点）